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中金发布研究报告称，算力需求增长的长期趋势并未改变，AI服务器作为算力基建，其结构升级将带动上游零部件及材料的大面积革新。覆铜板及其原材料的高频高速化是助力服务器升级不可缺失的一环，而先进电子树脂的使用能够有效提升覆铜板性能并满足新一代服务器的硬件要求。该行认为，电子树脂新一轮产品迭代已经到来，我国作为覆铜板生产大国有望迎来上游先进电子树脂本土化发展提速的机遇期。

中金主要观点如下：

算力需求指数增长，上游材料端有望迎来“量价齐升”。

算力好比AI产业链的“原油”，而服务器即是“油井”，随着AI应用模型迎来其“工业革命”，上游算力的需求也正在指数级增长。AI服务器相比普通双路服务器有很多零部件的迭代升级，从而对上游材料提出更高的性能要求。同时，部分AI服务器材料的单位使用量及单位价值量也会随着零部件的升级而增多，AI服务器对材料端的拉动具有“乘数效应”。该行认为，覆铜板(CCL)原材料的尖端产品国产化率相对更高，国内企业受益或更为明显。

高频高速覆铜板国产替代空间广阔。

根据中国覆铜板行业协会(CCLA)数据，2011-2021年我国覆铜板销售收入CAGR约为10.1%，截至2022年，我国已成为全球最大的覆铜板生产国，但覆铜板进出口仍然存在贸易逆差，三大类特殊覆铜板(高频、高速、封装基板)仍然大量依赖进口，我国覆铜板及其原材料的高频高速化升级有着可观的发展空间，材料与板材的国产化正在加速。

改性聚苯醚(PPO)树脂有望成为高速覆铜板的主流树脂体系。

该行认为，改性PPO树脂制成的高速覆铜板具有较低的介电损耗因子，同时在耐热性、耐水性、阻燃性及良好的尺寸稳定性方面有一定优势，有望成为高速服务器覆铜板的主流选择。2023年以前5G基站对改性PPO树脂整体需求量有限，随着AI大模型的兴起，服务器升级将显著拉动改性PPO树脂需求。根据该行的测算，至2025年全球改性PPO树脂需求量或达4926吨。我国改性PPO树脂已有部分企业实现量产，该行认为率先布局改性PPO树脂产能的国内企业有望充分受益于此轮产品迭代更新。

风险提示：项目投产进度不及预期;下游需求持续低迷;行业产能大规模投放。

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